The petrodollar system is collapsing
Inside China Business
3月から、イランは米国債の主要な保有者であり取引業者であるペルシャ湾岸地域の金融センターを標的にした。ホルムズ海峡の封鎖により、湾岸諸国への貿易量は劇的に縮小している。湾岸諸国は従来、エネルギー販売による収益を米国債の購入に充ててきた。2022年以降、中国とBRICS諸国は保有する米国債の売却を進めており、2026年には他の国々も売却に動いている。イランの目的は米軍を中東から完全に追い出すことだと公言しており、ワシントンの当局者はイランのドローンやミサイルによって甚大な被害を受けた基地の恒久的な閉鎖を検討している。
米国債の最大の保有国はイランのドローンの射程外にある。つまり日本、中国、そして欧州諸国が米国債の最大のポートフォリオを保有している。しかし、この発表は明らかに、この表の下位にあるいくつかの国――サウジアラビア、アラブ首長国連邦、イスラエル――に向けられたものだった。
4月にコロンビア大学は、過去300年間の債券市場を調査した報告書を発表した。そこでは、いわゆる「安全志向」の債券投資家にとって驚くべき事実が明らかになった。すなわち、彼らの世界に対する理解は実際には逆さまだった。戦時中、債券は安全な避難先としての投資対象ではない。歴史的に見て、その価値は14％下落するのだ。
戦争には莫大な費用がかかり、政府は戦費を賄うために多額の資金を借り入れる必要がある。戦時中の国債に対する投資家のリターンは、他のどの時期よりもはるかに低いという証拠が、今明らかになっている。研究者たちは18世紀初頭以降を遡って調査し、国債が最もパフォーマンスの悪い投資対象の一つであることを突き止めた。株式の方がはるかに良い成果を上げている。
国債のパフォーマンスの悪さは、予算が逼迫した際に政府が好んで行う行動に起因している。まず、政府は支払いを賄うために大量の紙幣を印刷し、それがインフレを加速させる。次に、中央銀行に対し、市場の投資家が本来求める水準をはるかに下回る金利で国債を購入させ、債務の貨幣化を強いる。政府は戦争を開始し、その費用を賄うために紙幣を印刷し、銀行に国債の購入を強いる。その結果、安全性を求めて投資していた固定利回り投資家は、二桁の損失を被ることになる。
イランとの戦争は、2月や3月の時点でワシントンの誰もが想像していたよりもはるかに長く続いている。そしてその費用はワシントンの誰もが想定していたよりもはるかに高額だ。これはすでに事実であり、戦闘が終結した暁には、爆破されたすべての装備や兵器を補充するのにどれほどの追加費用がかかるか、誰かが計算することになるだろう。債券投資家は待っていなかった。彼らはすでに売却を進めている。ボラティリティは上昇している。
BRICS諸国は誰よりも早く、2022年にロシアの外貨準備が差し押さえられた時から、保有する米国債を売却していた：
これらすべては実際には想像以上に難しい。ある証券の数十億ドル規模のポジションを売却し、別の証券を購入する際、市場を激しく揺さぶって再び買い戻すことなく、それによって自身のポートフォリオに損害を与えないようにするのは簡単なことではない。しかしそれでも彼らはやっていた。BRICS諸国は、短期債を満期まで保有して再投資せずに自然消滅させるか、あるいは米国債の保有分を完全に清算していた。そして、彼らがこうした動きを始めたのは、今年のイランとの戦争が始まるずっと前のことだった。
今、彼らに同調する国が現れた。日本と英国も売却を進めている。中国の保有高はほぼ20年ぶりの低水準になった。
米国債の外国人保有比率も40％と、ほぼ20年ぶりの低水準にある。そして改めて指摘しておきたいのは、このプロセスが一夜にして起こったものではないということだ。これは、出口への狂乱的な駆け込みというよりは、「ゆっくりと空気が漏れていくような」状況に似ている。米国債市場は規模が非常に大きいため、他のどこを探しても、債券購入者にとって同規模の投資代替先はほとんどない。つまり、ある意味では彼らは身動きが取れない状態にあるのだ。
しかしこれは諸刃の剣だ。米国債は、株式ポートフォリオの運用担当者といった他の投資家にとっても代替手段にはならない。利回りが今日でははるかに高いにもかかわらず――言い換えれば、米国債はここ数年で最も割安であるにもかかわらず――彼らは全く関心を示していない。
この問題について、スコット・ベッセントや財務省の視点とは全く異なる見方がここにある。政府は、ペルシャ湾でのイランとの全面戦争や、世界中のあらゆる国との貿易戦争がどうなろうと、資本の流れは変わらないと想定していた。しかし、現実はそうはなっていない。日本と英国は国債を売却しており、カナダからの最新データはまだ入っていないが、同国の投資家が米国債市場を救うために殺到するとは期待できないだろう。
しかし、ペトロドル体制全体を崩壊させる真の脅威はイランでの出来事だ。イランはホルムズ海峡を米海軍に閉鎖すると主張し、新たな和平交渉の第一歩として、国防総省に対しペルシャ湾の基地からの撤退を要求している。交渉の焦点は、「ペルシャ湾における支配的勢力としての米国の地位を揺るがすこと」にある。イスラエルやその他の敵対国の船舶は、同海峡の利用を禁止されることになるだろう。ホワイトハウスがどのような対応をとろうとも、最終的な結果はおそらく同じだろう。イランがこの水路を「事実上」支配することになるのだ。
そして、それがすべてを変える。米海軍は1971年以来、同地域に「恒久的に」存在してきた。第5艦隊司令部はバーレーンにあり、3万人の兵士がペルシャ湾各地に駐留している。しかしイランはこれらの基地を繰り返し攻撃しており、ペンタゴンに部隊の再配置や補給基地の移転を迫ってきた。攻撃力という点では、イランは事実上すでに米国をこの地域から追い出している。そして、米軍艦がバーレーンへ燃料や物資を補給しに行く際に高いリスクにさらされるのであれば、民間船主がそのリスクを冒したがらないのも無理はない。
ペルシャ湾岸諸国は、エネルギー輸出を世界市場へ届けるためのパイプラインやその他の手段を真剣に検討している。財務長官もこの構想を推進しており、パイプラインが建設されれば、数年後にはホルムズ海峡は全く問題にならなくなると主張している。しかし、パイプラインもまた固定された非常に長い標的である。もしペンタゴンが、数億ドルもする航空機をイランのドローンから守れないのであれば、砂漠を横断するパイプラインをどうやって防衛できるのだろうか。
こうした状況はすべて、米国の政策立案者たちに重くのしかかっており、外国政府もまた注意深く見守っている。湾岸諸国は、自国領土内の米軍基地が盾になると考えていたが、イランは逆にそれらを標的にしてしまった。今日、米軍を駐留させることは、経済的にも安全保障的にも大きなリスクとなっている。そして国防総省の当局者たちは、爆破された基地を再建する価値が果たしてあるのかと問いかけている：
数十年にわたり続いてきたペトロドル体制に関して、これらすべての影響を考えてみよう。米国は、中東からの石油生産と輸送の安全を保証している。中東のエネルギー生産国は石油やガスを米ドルで販売し、その利益を米国債の購入に回している。
これは単純な仕組みであり、同時に、米国の銀行がほぼどこで販売される石油の1バレルごとに利益を得られること、そして米国政府は、そのすべてに買い手がいることを確信して、必要なだけ資金を借り入れることができることを意味する。
今や、誰もがほぼ同時に同じ結論に達しつつある。米国務省の保証は機能しなくなっている。中国やロシア、その他のグローバル・サウス諸国は、すでに何千億ドルもの取引を米ドル圏外で行っているのだ。湾岸諸国からの石油販売収入はほぼゼロにまで落ち込んでおり、ホルムズ海峡が封鎖されている限りその状態が続くため、たとえ望んだとしても米国債を購入することはできない。新たな米国債の買い手がどこから現れるのか、誰にも見当がつかない。それなら売ったほうが賢明だ。
参考資料とリンク：
https://x.com/mb_ghalibaf/status/2035788135250952294?s=20
イラン、米国債の購入者を標的に：議会議長https://thehill.com/policy/international/5796980-ghalibaf-warns-treasury-buyers/
表5：米国債の主要な海外保有者https://ticdata.treasury.gov/resource-center/data-chart-center/tic/Documents/slt_table5.html
戦時下における「安全な債券」という神話https://business.columbia.edu/insights/government-bonds-in-wartime-loss
中東の混乱により、米国短期国債市場への圧力が高まっているhttps://www.intellinews.com/us-treasury-bill-market-under-growing-strain-from-middle-east-turmoil-434225/
データによると、6月の米国債の対外保有高が減少、日本、英国、中国が主導
https://www.reuters.com/world/china/foreign-holdings-us-treasuries-fall-june-led-by-japan-uk-china-data-shows-2026-08-17/
IntelliNews Lambda：中国、ホワイトハウスとの対立に備え米国短期国債を売却
https://www.intellinews.com/intellinews-lambda-china-selling-off-us-t-bills-in-preparation-for-white-house-clash-423587/
海外諸国は以前ほど米国債を買わなくなっている。それがベッセントにとってどのような問題になり得るか。https://www.barrons.com/articles/china-europe-treasuries-bessent-bonds-bf70e74a
イラン、米国を湾岸から追い出す好機と見るhttps://www.wsj.com/world/middle-east/iran-sees-an-opening-to-kick-the-u-s-out-of-the-gulf-b9f9cc53
盾から標的へ：ペルシャ湾における米軍基地の将来は？https://www.newarab.com/analysis/what-future-us-military-bases-gulf
国防総省、イランとの戦争終結後に湾岸地域での米軍駐留規模縮小を検討
https://www.washingtonpost.com/national-security/2026/08/18/pentagon-evaluating-smaller-us-military-presence-persian-gulf-after-iran-war/
中東における米軍部隊と軍事基地の分布図https://www.aljazeera.com/news/2025/6/12/mapping-us-troops-and-military-bases-in-the-middle-east
ベッセント氏、石油がホルムズ海峡を迂回すれば同海峡は「無価値」になると指摘
https://www.bloomberg.com/news/articles/2026-09-01/bessent-says-hormuz-will-soon-be-worthless-as-oil-bypasses-it
イラン戦争がペトロドル体制を崩壊させたhttps://www.japantimes.co.jp/commentary/2026/04/13/world/iran-war-breaks-the-petrodollar/
イラン戦争後、国防総省が兵器備蓄の補充に乗り出すhttps://shafaq.com/en/World/Pentagon-moves-to-replenish-arsenal-after-Iran-war
https://kdwalmsley.substack.com/p/video-the-petrodollar-system-is-collapsing